”不會相互抵消。3

有效市場理論（1）

有效市場理論假說很簡單，安德魯·史密瑟斯��安德魯·史密瑟斯，《重估華爾街：不完全市場和不稱職的中央銀行家》，2009，第57頁。　寫道：“股價永遠是被正確定價的。”　我們並不容易理解，為什麼一個未來都已知的世界，也就是一個沒有風險的世界，還需要有金融市場的存在。所有的交易都是在無風險利率下完成的，有效市場理論看到了這一問題，所以提出了對資訊的要求：現在所已知的未必就一定是未來所發生的，但發生的風險，是可以被測量的。有效市場理論說認為，股票、債務等金融工具的價格是對這些資產擁有權所附帶的風險的最佳預測，把所有可獲取的公共和私人資訊都考慮在內了，這意味著不同的金融工具可以根據它們的風險給出不同的回報率。有效市場理論是這次金融危機的最大受害者。

英國金融服務管理局（Financial　Services　Authority）以令人稱道的誠實態度描述了它們近年來監管思路的“學術假設”：

�　市場價格是經過理性估測的經濟價值的良好指標。

�　在創造新的且更流動的市場基礎上，信用證券化的發展提高了效率分配和金融穩定性。

�　可以從數學分析中得出有力的交易風險定量估測，以推斷金融市場的風險特徵。

�　市場規律可以被用做約束承擔不良風險的有效工具。

�　可以認為，金融創新是有益的，市場競爭會把那些不產生附加值的創新淘汰出局。4

由此得出：

�　市場總體來說能自我糾正，市場規律是比監管和調節更為有效的工具。

�　管理風險的主要責任在於每個企業的高管層和董事會……

�　對消費者最好的保護不是靠產品規範，也不是靠直接插手市場，而是確保批發市場儘可能透明，不受束縛……5

所有的銀行風險管理模型都是以有效市場理論為基礎的，它們把未來可能發生的事件建立一系列機率。從技術上而言，過去回報率的分佈會給未來的回報率提供一系列不確定性，這種分佈或者說結果的不確定性，可以透過標準差或方差來體現。

這些模型中包含的主要假設是風險分佈可以透過高斯鐘形曲線來描述，鐘形曲線正是以它的發明人卡爾·弗雷德里奇·高斯（1777—1855）命名的。我們俗稱的“正態分佈”指的是標準的情況，平均值也是共同值，數值集中在中段，用圖形來表示“正態分佈”就像一個兩邊拖著“細尾”的鐘鈴。��給我們大多數人的解釋：曲線以下面積是所有機率之和，所以等於1。曲線以下、兩點之間的面積代表的是兩點之間事件發生的機率。X軸均值兩旁被分成若干標準差或者西格瑪，標準差對應的是事件均值偏離總均值的距離。正態分佈指的是在均值一個標準差上下發生某個事件的機率是68％，在兩個標準差之間事件發生的機率是95％，依此類推。換言之，出現的大多數事件都被認為較接近均值。我們已知所有機率總和為1（曲線以下面積），而且機率高度集中在均值兩旁，這就是說分佈尾部的面積非常小，“細尾”是極端事件發生的可能性非常之小的統計描述。

圖2…1高斯鐘形曲線

憑著對這些模型的基本信念，投資分散化就會有助於我們減少風險：當我們手持很多種資產時，各類資產特有的風險因為之間沒有連帶關係而相互抵消。風險管理模型忽略了風險波動過程中可能產生的相關性和慣性，這在經濟繁榮和崩潰時顯得相當典型。2008年發生的危機就是10％的風險突然間變成了90％的風險，甚至更高，而且幾乎是同時發生的。　電子書　分享網站